Thị trường chứng khoán Việt Nam: Quy mô nào là hợp lý?

Liệu quy mô của thị trường trong tương quan với nền kinh tế sẽ có nghĩa lý gì nếu thanh khoản của thị trường giảm thấp và giao dịch buồn tẻ.

Thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam xếp ở đâu trong khối ASEAN?

Từ hơn 450 doanh nghiệp trong năm 2009, số lượng này đã tăng nhanh lên khoảng 600 doanh nghiệp niêm yết trên hai sở giao dịch TP. HCM và Hà Nội năm 2010, tăng hơn 30%. Báo cáo cuối năm của CTCK Âu Việt cũng cho thấy, giá trị huy động vốn qua TTCK trong năm 2010 đã tăng hơn 160% so với năm 2009.

Mặc dù chỉ số chứng khoán không tăng mạnh và dòng tiền cũng không thật ấn tượng, nhưng xét ở mặt số lượng doanh nghiệp niêm yết và quy mô huy động vốn qua kênh chứng khoán  thì TTCK đạt được thành quả không nhỏ.

Điều này cho thấy quy mô của TTCK Việt Nam vẫn mở rộng, bất chấp dòng vốn quốc tế ít ưu ái hơn những thị trường khác trong khu vực như Philippines, Indonesia, Malaysia hay Thái Lan (đều phải quan tâm đến việc kiểm soát sự gia tăng quá nhanh của dòng tiền nóng) và mức tăng của chỉ số chứng khoán Việt Nam cũng không thể ấn tượng được như Philippines hay Thái Lan.

Tuy nhiên, ông Trần Đắc Sinh, Tổng giám đốc Sở GDCK TP. HCM cũng thừa nhận rằng, quy mô của TTCK Việt Nam là nhỏ nhất trong khu vực ASEAN, không tính đến các thị trường mới mở ở Lào và Campuchia.

Xét ở khía cạnh thanh khoản của TTCK, so sánh chỉ số quay vòng cổ phiếu (turnover ratio), được tính bằng tổng giá trị cổ phiếu được mua bán chia cho mức vốn hóa trung bình của thị trường trong một giai đoạn của Việt Nam so với các nước Thái Lan, Malaysia, Philippines, Indonesia và Singapore thì trong giai đoạn 2005 – 2009, chỉ số vòng quay cổ phiếu của TTCK Việt Nam có thể so sánh được với Malaysia và Philippines. Trong thời điểm hoàng kim của năm 2007 thì chỉ thua có Singapore, một TTCK có trình độ phát triển vượt trội hẳn so với các nước còn lại trong khu vực.

Trong năm 2010, do những hạn chế về dòng vốn trong và ngoài nước và những biến động chính sách, thanh khoản của thị trường sụt giảm. Những dấu hiệu quay lại của dòng vốn trong và ngoài nước vào cuối năm và sự cải thiện tính thanh khoản của những tuần cuối năm 2010, nhiều hy vọng tính thanh khoản năm 2011 của Việt Nam có thể quay lại bắt kịp mức độ của Malaysia và Philippines. Tuy nhiên, khoảng cách về tính thanh khoản giữa Việt Nam so với Thái Lan, Indonesia và Singapore vẫn là quá lớn.

Muốn quy mô của thị trường trong tương quan với nền kinh tế tăng lên, nghĩa là giá trị vốn hóa tăng nhanh hơn GDP, thì cần phải đảm bảo gia tăng cả về số lượng cổ phiếu và giá của các cổ phiếu này, nghĩa là cần thu hút nhiều tiền hơn đổ vào TTCK. Nếu tăng cung cổ phiếu mà không có người mua thì giá trị vốn hóa thị trường không chừng còn giảm chứ không tăng nổi.Một cách khác là đẩy giá cổ phiếu tăng nhanh trong khi nguồn cung cổ phiếu không cần tăng nhiều, nhưng cách này sẽ đẩy thị trường vào trạng thái quá nóng và thu hút nhiều dòng vốn nóng, dễ gây ra đổ vỡ và bất ổn.

Một câu hỏi cần đặt ra là liệu quy mô của thị trường trong tương quan với nền kinh tế sẽ có nghĩa lý gì nếu thanh khoản của thị trường giảm thấp và giao dịch buồn tẻ?

Những tranh luận về quy mô của TTCK

Đối với vấn đề quy mô của một TTCK có thể được xem là kết quả của những phát triển kinh tế căn bản hơn là một mục tiêu TTCK phải đạt đến bao nhiêu phần trăm của quy mô nền kinh tế. Năm 2007, những thuận lợi về phát triển kinh tế của năm 2006 đã đẩy TTCK lên một đỉnh cao về thanh khoản và mức vốn hóa so với GDP.

Nhưng khi sự lạc quan về nền kinh tế “trở lại mặt đất” trong 2 năm 2008 và 2009, TTCK Việt Nam quay lại “nhóm xếp chót” trong khu vực. Bên cạnh đó, khi mà những dòng vốn nóng do đòn bẩy tài chính và hoạt động đầu tư ngoài ngành bị hạn chế, tính thanh khoản của TTCK cũng sụt giảm đáng kể trong năm 2010. Sử dụng những đòn bẩy phát triển không bền vững sẽ dễ tạo ra những cú đổ dốc trong xếp hạng về quy mô và thanh khoản của TTCK như năm 2007 và 2008.

Những thay đổi trong dòng tiền, bao gồm dòng tiền tư nhân trong nước và dòng vốn quốc tế sẽ ảnh hưởng đến độ biến động và quy mô của TTCK, vì nó sẽ tác động đến giá cổ phiếu. Nhu cầu vốn của doanh nghiệp sẽ tác động đến nguồn cung cổ phiếu ra thị trường, mà các doanh nghiệp càng khát vốn thì những đợt huy động vốn càng tăng lên như trong năm 2010. Nhưng điều đó không hoàn toàn nằm trong tầm kiểm soát của cơ quan quản lý và vận hành thị trường, do đó không nên đặt những mục tiêu phần trăm cho phát triển TTCK vì có nhiều biến số và cũng không nên đặt mục tiêu xếp hạng nhóm xếp chót hay nhóm xếp đầu.

Ngược lại, bản thân sự phát triển của TTCK phụ thuộc lớn vào khung pháp lý, điều kiện kinh doanh, sự ổn định vĩ mô của nền kinh tế. Với những quy định mới trong lĩnh vực ngân hàng và sắp tới đây là những quy định về chỉ tiêu an toàn tài chính trong lĩnh vực chứng khoán, vấn đề thúc đẩy quy mô và tính thanh khoản của TTCK phải được đặt ở khía cạnh cải thiện chất lượng dịch vụ của thị trường, chứ không thể trông chờ vào những dòng vốn nóng đến từ đòn bẩy tài chính trong nước.

Tuy có nhiều thông tin về việc dòng vốn nước ngoài có thể đổ mạnh vào Việt Nam trong năm 2011 do mức P/E của Việt Nam còn thấp so với các nước xung quanh và những nhìn nhận có phần lạc quan về triển vọng của thị trường Việt Nam của một số tổ chức quốc tế, nhưng vấn đề là dòng vốn thật sự sẽ đổ vào là bao nhiêu và sẽ ở lại bao lâu.

Dòng tiền trong nước vẫn đóng vai trò chính trên thị trường và hoạt động làm giá của cá nhân và tổ chức trong nước vẫn còn phổ biến, các nhà đầu tư dài hạn cảm thấy bất an trước một thị trường mà có quá nhiều cổ phiếu bị làm giá.

Che giấu thông tin, làm giá, giao dịch nội gián và bóp méo số liệu kế toán thì Anh, Mỹ cũng có, mà Singapore, Thái Lan cũng có. Nhưng nếu muốn giữ chân dòng tiền nước ngoài và thu hút đầu tư trong nước vào thị trường thì cần xóa đi hình ảnh TTCK như một sòng bài kiếm tiền nhanh và doanh nghiệp niêm yết như một hội kín của vài cổ đông lớn trong mắt nhà đầu tư trong và ngoài nước. Đừng nên cho rằng cổ phiếu của Việt Nam có P/E thấp thì nhà đầu tư nước ngoài nhất định sẽ ngắm tới.

Những khía cạnh cần cải thiện để gia tăng quy mô của TTCK một cách bền vững

Vấn đề phát triển quy mô của TTCK của Việt Nam không đơn thuần nằm trong việc cố gắng thu hút càng nhiều cổ phiếu niêm yết, thu hút vốn nóng đổ vào để đẩy giá cổ phiếu lên, tạo ra tính thanh khoản và độ hấp dẫn ngắn hạn, mà phải nhắm vào cải thiện các yếu tố cơ bản dài hạn, từ nền tảng kinh tế vĩ mô cho đến cơ sở hạ tầng, dịch vụ và chất lượng của cổ phiếu niêm yết.

Những điều này không thể chỉ được cải thiện trong chuyện thay đổi về yêu cầu niêm yết, kéo dài thời gian giao dịch, rút ngắn thời hạn thanh toán, mở room cho nhà đầu tư ngoại, mà chủ yếu liên quan đến trách nhiệm cải thiện chất lượng công bố thông tin, chất lượng báo cáo của doanh nghiệp (không chỉ giới hạn ở chất lượng báo cáo tài chính mà còn cần phải khuyến khích doanh nghiệp công bố những thông tin về hoạt động kinh doanh, chiến lược rõ ràng theo xu thế cải thiện chất lượng công bố thông tin phi tài chính trên thế giới).

Trong năm qua, hoạt động mua bán và sáp nhập (M&A) trong nước phát triển mạnh cũng cho thấy nhu cầu cần làm rõ các yếu tố pháp lý liên quan đến hoạt động này, nhất là các vụ thôn tính không thân thiện (hostile takeovers).

Với trình độ của thị trường của Việt Nam và tình hình của thị trường tài chính vẫn nặng về vai trò của hệ thống ngân hàng, cũng như tồn tại nhiều quan hệ mang tính gia đình ở các doanh nghiệp, cần phải nghiên cứu kỹ lưỡng để đưa ra các quy định về thâu tóm và sáp nhập theo định hướng ưu tiên cho kỷ luật thị trường thông qua thâu tóm (nghĩa là tạo điều kiện về pháp lý thuận lợi cho hoạt động thâu tóm hơn) hay ưu tiên cho yếu tố nội bộ tự quản thông qua vai trò của cổ đông lớn (nghĩa là cho phép cổ đông lớn có nhiều cơ hội bảo vệ quyền lãnh đạo của mình trong doanh nghiệp hơn).

Bên cạnh các yếu tố đó, cũng cần nhận thấy một vấn đề quan trọng khác là việc kênh đầu tư chứng khoán có vẻ đang tách biệt, cách xa các kênh truyền thống như gửi tiền ngân hàng, mua vàng hay đầu tư bất động sản. Một sự tách biệt thiếu liên thông giữa các kênh đầu tư này cộng với một thị trường trái phiếu kém phát triển làm hạn chế sự phát triển của mảng tài chính cá nhân để thu hút dòng tiền chảy vào các định chế đầu tư.

Các quỹ đầu tư nội địa không huy động được một nguồn vốn đầu tư ổn định từ các quỹ hưu bổng và lương trong xã hội để đầu tư. Vì vậy, nguồn vốn tích lũy ổn định trong dân vẫn chảy chủ yếu vào các kênh truyền thống như vàng, USD hay tiết kiệm, trong khi nhiều nguồn vốn ngắn hạn thì chạy vào chứng khoán. Khơi thông dòng vốn ổn định trong xã hội vào chứng khoán qua các định chế tài chính mới là một yếu tố trọng tâm để làm thay đổi quy mô thị trường, chứ không phải là vấn đề tăng thời gian giao dịch.

Nên chăng cần xem xét cho phép vận hành chứng khoán phái sinh gắn với vàng, USD và chỉ số chứng khoán cũng như cho phép các CTCK mở rộng vai trò thành một siêu thị về sản phẩm đầu tư tài chính chứ không phải chỉ là mảng cổ phiếu và trái phiếu không thôi.

Nguồn ĐTCK